Uruguay y el atraso cambiario: mito que pierde fuerza
Cada vez que Uruguay encadena meses de inflación baja, reaparece la sospecha de "atraso cambiario": un dólar mantenido artificialmente bajo para moderar precios. Según Guillermo Tolosa, presidente del Banco Central del Uruguay (BCU), la evidencia reciente no respalda esa hipótesis. A partir de comparaciones internacionales, planteó que el peso se movió como una canasta de monedas emergentes y que las depreciaciones recientes no reactivaron la inflación. Para Tolosa, la estabilidad actual responde a un régimen monetario más robusto y creíble.
"A no ser que pongamos a Uruguay en Marte, lo que pasa con nuestro peso refleja lo que pasa con el resto de las monedas emergentes", ironizó.
El fantasma en la memoria colectiva
Durante décadas, Uruguay usó el tipo de cambio como ancla nominal: un dólar bajo ayudaba a contener precios, pero generaba desequilibrios que terminaban en correcciones abruptas. Ese historial alimenta el reflejo de asociar cada período de baja inflación a un "dólar atrasado", con efectos en la formación de precios, el ahorro en dólares y las expectativas de una "corrección inminente".
Según Tolosa, esa brecha de credibilidad se redujo de forma marcada este año: las expectativas privadas se alinearon mejor con la meta y la inflación subyacente (medida trimestral anualizada) llegó a estar por debajo de 4,5%, señal de que la desinflación no depende de precios volátiles.
Evidencia internacional: el peso en sintonía regional
Se observan movimientos en paralelo: el UYU/USD se desplazó en línea con una canasta de monedas emergentes frente al dólar. En 2025 el dólar global se depreció alrededor de 10% y el peso acompañó esa tendencia; Tolosa recordó que, en ciclos bajistas previos del dólar —como el que culminó en 2008—, las depreciaciones fueron mucho mayores a las de este año. Para el presidente del BCU, los vaivenes recientes del dólar obedecen principalmente a factores externos (política económica e incertidumbre en EE. UU.), no a intervenciones locales.
"Cualquier reclamo, deposítenlo en la Casa Blanca y no en el Banco Central", dijo con humor, para subrayar el carácter global de los movimientos del dólar.
Depreciaciones recientes: poco traslado a precios
En el pasado, depreciaciones del peso aceleraban la inflación casi de inmediato. Tolosa remarcó que, entre noviembre de 2023 y diciembre de 2024, el dólar pasó de 40 a 44 pesos; sin embargo, la inflación se mantuvo dentro del rango de tolerancia y las expectativas continuaron ancladas. Según el BCU, el pass-through (traslado a precios) se redujo: hoy la tasa de interés opera como barrera efectiva y la credibilidad del régimen evita que un salto del dólar contagie automáticamente los precios.
¿Qué cambió? Un régimen monetario más creíble
De acuerdo con Tolosa, el cambio es institucional y operativo:
- Tasa de interés como ancla. Entre 2021 y 2023 la referencia subió del 4% al 11% para enfrentar la inflación global y luego se ajustó según la dinámica local.
- Sin usar reservas para "defender" el dólar. En los últimos años no se apeló a ventas de divisas para sostener un nivel de tipo de cambio.
- Respaldo de liquidez. Las reservas internacionales rondan 21,6% del PIB, entre las más altas de la región.
- Vulnerabilidad externa acotada. Uruguay transita con déficit de cuenta corriente cercano a 1% del PIB y superávit del sector privado en torno a 3% del PIB, niveles que no sugieren presiones devaluatorias.
- Riesgo y diversificación. La prima de riesgo soberano está en mínimos históricos y la diversificación exportadora (región, EE. UU. y China en proporciones similares) reduce la dependencia de un solo mercado o producto.
"Hoy tenemos una herramienta que funciona. Antes dudábamos de si la tasa servía; ahora ya no hay dudas", resumió.
La ponencia de Tolosa buscó desmontar el mito del atraso cambiario, heredado del pasado pero aún influyente. La evidencia —movimientos en paralelo con emergentes y menor pass-through— sugiere que el peso uruguayo no estuvo reprimido y que la estabilidad de precios no depende de anclas cambiarias. Según el BCU, la combinación de régimen de metas con tasa, reservas elevadas, desbalance externo bajo y riesgo soberano reducido sustenta un escenario en el que la inflación puede permanecer controlada aún con vaivenes del dólar.